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當下世界經濟面臨較為重要的轉折點，次貸危機以來泛濫的流動性，引致了資產價格高企，金融行業膨脹；盡管美中經濟增長有所回穩，但隨著主要央行的加息縮表，首當其沖的可能并非增長能否穩定，而是資產泡沫的回撤退能否有序。仰視屢創歷史新高的美國股市，尤其是納斯達克，讓人心生恐懼。如果讓我下注，我將看空大部分效率型、應用型的納斯達克科技股。
1、奧巴馬擴張
美國當下社會經濟現狀，很大程度上是以奧巴馬為標志的左傾理念的產物。就擺脫次貸危機的成本而言，從2008年至今，美國GDP從14.7萬億美元擴張到目前的19萬億美元，增長約30%，但美聯儲的資產負債規模則從不足1萬億擴張到4.5萬億，聯邦債務從10萬億擴張到19萬億。如此急劇的財政貨幣刺激，換得了今日之美國經濟，目前美國經濟增長、就業和通脹大致正常，但2.5%左右的經濟增長仍明顯低于美國經濟長期增長趨勢線。而美國地產、股市和債市則處于歷史高點。宏觀調控刺激劇烈、經濟增長平穩平庸，資產價格高不可攀。
2、特朗普拐彎
很明顯地，奧巴馬的治理思路難以持續，因此特朗普在諸多領域的政策主張都呈現出明顯的拐彎特征。比較中國對四萬億元刺激及其之后的“三期疊加”，特朗普拐彎也呈現出對貨幣和財政政策的顯著調整姿態。也許對如何評價奧巴馬政治遺產仍有待時日，特朗普新政則命運多舛，但對明顯不可持續的政策進行修正很可能是必要的。大致穩定的增長和十六年來最好的就業狀況，給出了拐彎契機。
3、美國股市泡沫
圍繞美國股市是否存在泡沫的爭論，從2015年延續至今，美股在爭論中不斷高攀。在特朗普當選之后則重新明確了向上升勢，股市給出了特朗普溢價。就美國樓市而言，情況尚好，過去十年，累計房價上漲超過30%的有10個州，超過10%的則有25個州，并不過分。就美國債市而言，如果美聯儲持續加息節奏不減，那么到2018年底，短期利率有可能比2016年底翻倍，達到2%左右，債市壓力沉重。但最令人擔憂的有可能還是美國股市，當下美國股市市值超過了GDP的2倍，歷史上達到該比率時，美國都發生了嚴重股災，例如2001年的科技股泡沫和2008年的次貸泡沫。當下美股市盈率和市凈率分別為22倍和3.6倍，處于較高估值的75%分位。這比A股估值幾乎貴了1倍，而A股則處于歷史較低估值的25%分位，同時A股和H股之間的價差也處于歷史低位。
4、NASDAQ尤其讓人心懷恐懼
當下納斯達克估值超過33倍，其市值占美國股市總市值的比例也在歷史高位，市盈率超百倍的公司比比皆是。次貸危機至今，道瓊斯上升了3倍，而Nasdaq指數則上升了5倍。同期美國經濟僅增長了30%。看起來，一些現象級的企業都面臨現形時分。例如Uber，如果將其做為出租車行業的可比或備選公司，來進行估值也許是合理的，但當下Uber卻比美國前三大航空公司的總市值差不多，這就太搞笑了。即便投資人踢開從渾蛋到滾蛋的卡拉尼克，也不能解決估值太貴和燒錢太快的問題。面臨同樣窘迫的可能還有Air b&b，充其量是商旅出行的補充企業，人類幾乎永遠不可能以家庭旅館為差旅首選，但Air b&b的估值卻比全球最大的酒店集團，例如洲際或者萬豪要貴得多。不僅如此，這些已經估值巨無霸的企業，離開現金流的平衡或盈虧平衡點還有距離，還需要私募投資人的持續燒錢。那么，有更多的錢可供燃燒嗎？
5、主要央行縮表
主要央行縮表。耶倫已經在6月份明確表達了縮表意愿，估計在耶倫卸任之前，她可能這觸及縮表舉措1-2次，美聯儲歷史上有過五六次縮表，縮表的大致結果都是增長放緩、股市下挫、利率上升和物價下行。考慮到次貸至今，美聯儲資負表擴張了幾乎5倍，持續出售國債或MBS，縮表至少30%也許是美聯儲在今后必須面對的初步目標。日本央行和歐央行都是縮表老手。令人矚目的是中國央行，次貸危機至今，中國GDP從33萬億增至約70萬億，M2余額從不足50萬億翻了3倍至突破150萬億，中央和地方財政負債也有增長。因此從2015年以來，中國央行資負表擴張規模也在不斷放緩，在當下貨幣和監管雙緊背景下，中國央行即便不太可能整體縮表，也會明顯放緩流動性擴張的節奏至個位數。我們大致可以說，全球流動性面臨著次貸危機以來的十年拐點，中國流動性則面臨著改革開放以來的三十年的拐點，這種流動性長期拐點的出現，不可能不對資產價格，尤其是股市樓市構成持續壓力。
6、金融地產泡沫過大
看起來，即便特朗普拐彎前途未卜，但奧巴馬擴張必須終結，平穩平庸的實體經濟，日益無法承受過去十年膨脹過度的金融和地產。而納斯達克泡沫則是其中最為岌岌可危的。危機來了，流動性泛濫了，人們慌不擇路地將大量資金投入了科技創新領域，冷落平淡無奇的傳統產業。危機走了，加息縮表了，人們恍然發現，科技創新如此昂貴和充滿泡沫。嚴監管取代了金融自由化，金融產能過剩取代了金錢迷夢。硅谷的騙子并不比中國互金的騙子來得少，股權龐氏的泡沫有可能系統性地破滅。
7、美中格局的轉折
美國國務卿蒂勒森多次說過，美國在探尋未來50年中美關系如何定調。從1972年中美建交開始至今大約是45年，略不足50年，看來美國在尋求和過去不同的，未來50年兩個大國如何相處的方式。看起來中美關系平穩開局是暫態，發生可管控的摩擦是未來常態，在碰撞中找出照顧彼此舒適度的相處之道。隨著美中經濟競爭力的不斷接近，美國科技領域承受越來越大的外部競爭壓力也事所難免。因此納斯達克更容易在一些效率型、應用型的IT領域受到中國的沖擊，這加劇了納斯達克科技股從醫療、生物等領域分化的沉重壓力。
迄今為止，美股仍運行在自20世紀90年代“新經濟”以來的最長最猛牛市，仰望納斯達克，還是讓我心懷恐懼。近期美國銀行業全部通過了美聯儲的壓力測試，這十七年來第一次，后續特朗普有可能逐漸放松金融監管，美國銀行業也在加速派息和回購股權。我更愿意相信傳統的美國銀行股會有明顯的估值修復，也不愿相信美國科技股會繼續在天空飛行。據說猶太人有這樣的致富經：盡量發掘和滿足人類最深層的需求，以有尊嚴很可持續的方式。創新是人類永恒的主題，如果在各國央行加息縮表時，一些泡沫破滅了，那很可能是因為局中人追逐唯快不破的風口，忘記了故事是否可持續；局中人追逐無限融資的估值夢想，忘記了融資不是講故事圈錢的起碼尊嚴。