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4月27日，證監會降低期貨交易手續費；28日，證監會正式公布新股發行改革指導意見；29日，滬深兩大交易所同時發布主板及中小板退市方案征求意見稿；30日，證監會降低A股交易的相關收費標準。 “五一”節假期，私募基金人士吳君亮收到了證監會工作人員轉達的郭樹清的謝意。不久前，他致函這位證監會主席，建議發展獨立的第三方股票估值機構。 吳君亮已是第二次收到郭樹清的反饋。上一次他翻譯的一篇關于巴菲特分紅問題的文章引起了郭樹清注意，后者專門批示并要求工作人員向吳君亮轉達。 但身為深圳君亮資產管理有限公司CEO的吳君亮，更關注證監會的改革如何與促進市場機制的自發生長“相互兼容”。 證監會人士告訴《第一財經日報》，郭樹清經常閱讀投資者來信，并對其中一些作出回復。過去的半年內，隨著改革涉及的范疇越來越寬，郭樹清收到的各方意見越來越多，談的問題也日益深入和復雜。 剛過去的“五一”節前，資本市場措施紛呈，也被視為郭樹清推行市場化改革的一部分。4月27日，證監會降低期貨交易手續費；28日，證監會正式公布新股發行改革指導意見；29日，滬深兩大交易所同時發布主板及中小板退市方案征求意見稿；30日，證監會降低A股交易的相關收費標準。這一套組合拳的連續發力，對整個市場制度的完善都具有里程碑意義。 股市“頂層設計” 自去年11月郭樹清到任開始，證監會從辦公廳到各個職能部門都異常忙碌。3月份兩會期間實行新股首日限價政策，接著對外發布處級以上干部輪崗的消息。4月初的清明假期剛剛公布新股發行體制改革的征求意見稿，4月下旬就開始匯總意見和分步落實。緊接著的“五一”假期又宣布降低滬深交易所規費，同時嚴厲的主板退市制度也浮出水面。5月上旬，業界又將關注由證券業協會舉辦的“券商創新大會”。 節目預告單上更是好戲連臺：中小企業私募債、轉融通、國債期貨…… 證監會“高舉高打”背后，是高層證監官員與投資者和證券業界的密集對話。郭樹清分別在杭州和廣州與券商營業部的普通投資者交流。證券業協會下屬各個委員會舉行的座談會讓券商高管們應接不暇，證監會副主席莊心一也親自到上海和深圳調研，隨同而來的司局級干部則更多。過去一件事情討論兩三年沒有結果，推出時也小心翼翼，先試點再鋪開；現在，業界上個月提的建議，這個月就已經寫進了正式的文件。券商高層過去對一些創新產品想都不敢想，現在卻只恨自己的金融工程人才不敷使用。 作為國家體改委出身的金融高官，郭樹清的上述改革和創新舉措可以歸結為兩條線：一是淡化行政管制，二是優化市場結構。前者是當下的重點，包括IPO審批以信息披露為中心、明確退市標準和恢復上市的審核時限、各項行政審批透明化，旨在放權給市場，同時證監會一定程度上超然于“市”外，受利益博弈和權力尋租的影響也更小。優化市場結構則是長期的目標，其主要的考量是改善投資者結構、提高上市公司水平、豐富投資品種和建立市場自發的均衡調節機制。 淡化行政審批這條線需要有頂層設計，且牽扯的是包括證監會、發改委和央行在內的多個部委。而優化市場結構，則更多依賴于市場自身的生長。問題是，20年前脫胎于計劃體制，20年來又受到高度管制的證券市場，仍然是一個柔弱的嬰孩。 “無為監管”是理想 業內人士注意到一個細節，在證監會發行部和創業板部主導的發行體制改革中，開始頻繁提到境外市場的例子。比如Facebook在納斯達克的上市進程就被密切關注，不僅辦公廳組織過媒體座談，發行部在最近一次的保薦代表人培訓中也提到了Facebook，鼓勵借鑒其招股書對風險因素的披露。 郭樹清自己也在系統內部會議中提到美國的監管模式——并非沒有上市審批，只是不做價值判斷，但是合規性的審查可能比A股還要嚴格。 郭樹清認為，美國在金融危機之后走的是強化監管的道路，但是中國的監管部門卻仍然是管制過多，市場機制受到嚴重的遏制，因此淡化行政權力勢在必行。但是對于投資者不確定的公開市場，監管部門不可能放棄守望者的角色，否則系統性的金融風險就必然爆發。 經濟學家華生在近期的一篇長文中考察了紐約證券交易所的上市標準，指出美國的上市門檻并不低，問題在于這種門檻是顯性的。因此監管者的權力大小是一個問題，權力是否公開透明，則是另一個問題，并且可能還更重要。 未來證監會即使如副主席莊心一最近所言，做足減法，行政權力在市場運行合理的地方退出，也仍將保留承擔相當重要的監管職責。但這些職責的履行必須依據顯性的規則，其過程也應當保持高度的透明。 在核心的IPO發行審核中，證監會下一步將在收到申請材料時即公開。在退市制度方面，交易所也顯著增加了量化標準和透明度。正如一位證監會高層所言：“什么時候沒人來找我打招呼了，就說明我們的改革徹底了。” 美國：散戶入市有門檻 郭樹清在多個場合提到價值投資，提倡投資藍籌股的理念。相比于他有關發行改革的言論引起的強烈反響，這件事情得到的卻不全是正面的評價。投資者心里有自己的現實邏輯：炒新炒差風險高但也有超額收益作為補償，藍籌股卻既不分紅也沒有資本利得，只有隨著漫漫熊市磨損投資者所有的耐心與信心。 更令郭樹清不解的是市場的種種誤讀。比如鼓勵上市公司建立分紅機制被誤讀為“強制分紅”，以及低收入群體不宜投資股市也被認為是一種歧視。 紐交所負責上市業務的執行副總裁卡特勒（Scott Cutler）近日對本報記者表示，美國的個人投資者要直接買賣股票，必須符合金融資產超過100萬美元或2年內薪金收入超過25萬美元等條件。另外，這些投資者對那些小公司的IPO一點不買賬，他們更愿意投資那些知名的大公司。 在中國市場，大量的散戶參與IPO，卻讓監管者頭痛。從某種意義上說，散戶雖然不能直接參與新股定價，卻通過炒新間接影響了一級市場的價格形成。即使一級市場有一個合理的價格，到了二級市場一樣能被炒成天價。 為了解決這個問題，證監會和滬深交易所采取了高壓政策。一方面在詢價過程中對發行人和中介機構加強了信息披露要求，另一方面在二級市場限制首日漲幅。如果IPO定價還是明顯有利于發行人而不是投資者的話，帶有行政色彩的措施或許也情有可原，但這只能是過渡性措施。 對此華生指出，問題的根子仍然在市場的價格結構問題：藍籌股缺乏并購條件，價格沒有得到充分挖掘；小盤股卻因為重組借殼而擁有高溢價。他呼吁建立更市場化的再融資機制，盤活藍籌股，另一方面杜絕借殼重組。 從長遠來看，投資者結構的改善和中介機構的發展同樣重要。 “證監會不應當只做風險提示，更重要的是完善股市的結構。價值投資需要一個參照的標準，但是國內這類客觀的指標還是不多，而且價值投資所依賴的高質量的信息來源也很匱乏。”吳君亮對記者說。他建議證監會應積極發展獨立的第三方股票估值機構，為價值投資創造條件。 |
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