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從“放水”到“引水”：貨幣政策“新常態”？

央行的貨幣政策似乎悄然發生著一系列有趣的變化：定向降準、再貸款、SLO等非常規的貨幣政策工具正在扮演越來越重要的角色。
　  
　  市場普遍認為，當前中國經濟正處于增長速度換擋期、結構調整陣痛期和前期政策消化期三期疊加的關鍵時期。日前，習近平總書記在考察河南時首次提出，我國發展仍處于重要戰略機遇期，我們要增強信心，從當前我國經濟發展的階段性特征出發，適應新常態。
　  
　  有分析認為，引導匯率雙向波動，堵上被動寬松的閘門，重塑貨幣政策獨立性，繼而通過精細化的工具進行定向寬松支持，推動經濟結構轉型，這就是三期疊加之下的貨幣政策新常態。
　  
　  亦有分析認為，貨幣政策的新常態將由過去“挖坑放水”式的寬貨幣、總需求管理，轉向“開渠引水”式的供給管理，其手段由過去的依賴總的準備金率和利率調控轉變為精耕細作的公開市場操作，總體思路還是為了經濟結構調整和轉型升級服務。
　  
　  從放水到引水 貨幣政策新常態
　  
　  “新常態”？
　  
　  “新常態”是2010年世界經濟論壇上提出的一個概念。業內人士對貨幣政策“新常態”的解讀觀點不一，也引發了激烈討論。
　  
　  中國銀行國際金融研究所宏觀經濟研究主管溫彬向《第一財經日報》記者表示，如果可以用“新常態”來概括這一系列的動作，更多看到的是結構性的調整。過去我們看到的都是總量的變化，比如利率、存準率的變化，現在是針對金融支持實體經濟方面、結構性問題比較突出的，出現有針對性、有的放矢的貨幣政策。現階段央行的思路還是定向、針對性的政策。
　  
　  溫彬認為，當前金融中存在的貨幣存量大，融資存在結構性問題的特征是相聯系的。現階段，一方面，目前廣義貨幣（M2）余額高達116萬億元，貨幣存量很大；另一方面，一些急需資金支持的小微企業、“三農”等又不能得到有效的資金滿足，并且融資成本高企。銀行信貸對實體經濟支持方面確實存在一些結構性的問題，所以更多采用定向降準。
　  
　  對于“新常態”的分析，交通銀行首席經濟學家連平則有不同看法。
　  
　  他認為，從全面考慮，目前的貨幣政策總體穩定基調不變，大的方針是不會運用降息、整體性降準的舉措，但比較明顯的特征是，靈活的、針對性的、局部的還是在放松，態勢很明朗。連平認為“新常態”不一定是這個狀態，很有可能“新常態”是指大局不動，靈活調整。現在是政策松動一些，但未來有可能在必要的時候收緊。
　  
　  申銀萬國證券研究所首席宏觀分析師李慧勇則對貨幣政策“新常態”的提法有自己的觀點：“新常態需要一個新的思維框架，不能講貨幣政策，它是一個危機管理工具。”
　  
　  對于定向降準、再貸款、SLO等非常規的貨幣政策工具，李慧勇表示，貨幣政策天職是總量控制，它的劣勢在于結構調控，假如一直采取這種非常規的貨幣政策工具，與市場化的方向是相違背的，行政干預會越來越多，政策成本高，效率也會降低，“我不認為這是‘新常態’，而是特殊時期不得以為之的政策工具。”
　  
　  市場人士認為，現在貨幣政策的首要任務是危機管理和防風險，所有的政策都是非常時期的非常政策，并不會成為常態，調結構的政策濫用會造成極大的效率損失。
　  
　  貨幣政策何去何從？
　  
　  如果“新常態”將不是一個常態，那么未來的貨幣政策又當如何？如果“新常態”不是持續長久的狀態，那么全面、大范圍的降準和寬松的貨幣政策是否可期？
　  
　  溫彬表示，從經濟增長來看，全面降準和降息需要具備兩個條件：一個是增長，季度增長繼續下挫，現在來看可能性不大；另一個則是外匯占款急劇減少，現在看來外匯占款持續減少不能排除。溫彬預計，外匯占款再過兩個月有可能會發生變化，不一定會持續下降。主要是看經濟增長，如果增長能穩住，甚至在第三季度開始小幅回升的話，外匯占款就不會持續減少。
　  
　  央行最近數據顯示，5月份PMI達到50.8，連續第3個月回升。
　  
　  李慧勇表示，環比回升是好現象，但在歷史上僅高于2012年同期（50.4），和2013年同期持平（50.8）。而2012年和2013年二季度經濟增長率分別是7.6%和7.5%，都處于調整過程中。從分類指數看，新訂單指數上升，是一個積極的信號，但庫存指數無論是原材料庫存還是產成品庫存都在下降，企業去庫存仍在繼續。而企業去庫存，有助于未來經濟的恢復，但是在短期內卻是經濟增長的拖累，對經濟恢復不利。
　  
　  溫彬認為，雖然經濟下行壓力仍然存在，但剛剛公布的PMI數據比前兩個月高，3、4月份小幅回升，這次回升比前兩月幅度大，相關很多政策措施最近陸續出臺，對經濟帶來一些影響，可能6月份的利好數據會越來越多。
　  
　  對于“新常態”下使用的貨幣工具和涉及到的行業領域，溫彬認為，定向降準、SLO都是總體保證金融市場結構的流動性和穩定的一些特殊政策。
　  
　  宏觀調控層面，連平也認為，“從利率市場化、央行調控的角度，未來還是希望從數量手段向價格手段過渡，更多地發揮利率杠桿作用。”在利率市場化進程中，基準利率還沒有足夠的能力通過利率調整來影響實體經濟。“既要實現銀行和實體經濟之間的合理配置，實現穩增長，又要避免貨幣量化寬松的投放導致出現問題，不管從數量還是價格，未來都有可能是結構性的調整為主。”
　  
　  也有觀點建議減息，而在連平看來，“未來可考慮只降貸款利率，存款利率不對稱減息。”但都要考慮銀行、實體經濟的承受能力，“過去突出的是由數量到價格的轉變，現在不管是數量還是價格，都是為了支持實體經濟的薄弱環節。”